一、业绩分析：周期筑底与全球化突破

1. 核心业务表现

- 国内需求承压，海外高增对冲：

2023年国内工程机械行业仍处于下行周期，挖掘机销量同比-25%，但公司通过全球化布局实现营收逆势增长。海外收入占比提升至55%（2022年为45%），欧洲、东南亚市场收入同比+40%+，北美市场突破10亿美元（同比+60%）。

- 产品结构升级：电动化产品（电动挖掘机、搅拌车等）收入占比达15%，毛利率较传统产品高5-8个百分点；超大吨位起重机、桩机全球市占率超30%，高端化提升盈利韧性。

- 利润率修复：2023年毛利率23.5%（同比+2.1pct），受益于钢材成本下降及高端产品占比提升；净利率回升至10.2%（2022年8.5%）。

2. 参股与合作企业的协同效应

- 树根互联（持股84.7%）：工业互联网平台龙头，2023年营收超30亿元（同比+50%），服务全球超200家制造企业，为三一提供数字化改造解决方案，降本增效显著（产线效率提升20%+）。

- 三一氢能（全资控股）：聚焦氢燃料电池工程机械，2023年交付氢能搅拌车、自卸车超200台，与亿华通、上海重塑合作开发电堆系统，抢占氢能重卡赛道。

- 国际合资项目：与美国康明斯合资生产大马力发动机（持股49%），突破海外供应链瓶颈，降低关税成本；与法国MST合作开发欧洲本地化机型，适配欧盟排放标准。

3. 行业周期与政策红利

- 国内基建托底：2024年专项债发行前置，水利、城中村改造项目加速，带动混凝土机械、桩工设备需求回暖（Q1泵车销量同比+15%）。

- 海外基建热潮：中东“新未来城”、东南亚高铁等超级工程拉动工程机械需求，公司海外渠道（300家代理商）及本地化工厂（印度、印尼）优势凸显。

- 设备更新周期：国内工程机械国四标准全面实施，存量设备置换需求释放（约80万台设备待更新），2024年国内销量或触底回升。

二、市值估值：全球化溢价与电动化转型重估

1. 当前估值水平

- 市盈率（TTM）：18倍，低于海外龙头卡特彼勒（25倍），但高于国内同行徐工机械（12倍），反映其全球化及电动化溢价。

- 市净率（MRQ）：2.1倍，处于历史30%分位（2019年周期高点4.5倍），ROE（15.3%）支撑估值修复。

- 现金流价值：2023年经营性现金流净额超120亿元，自由现金流覆盖分红率（40%+），股息率3.5%（股价17元）。

2. 分部估值法测算

- 传统工程机械：按2024年预期净利润100亿元，给予15倍PE，估值1,500亿元。

- 电动化与氢能业务：对标普拉格能源（EV/Sales 5倍），2023年相关收入60亿元，估值300亿元。

- 树根互联：按工业互联网SaaS企业估值（PS 8倍），对应市值240亿元，三一持股价值203亿元。

- 合理估值：1,500+300+203≈2,003亿元（当前市值约1,700亿元），存在18%修复空间。

三、股价判断：周期反转与成长双击

1. 短期催化因素

- 国内销量拐点：2024年Q2挖机销量同比转正预期升温，若地产政策放松带动新开工回暖，板块情绪修复。

- 海外份额突破：美国基建法案落地（1.2万亿美元）催化北美市场订单，欧洲碳关税豁免中国电动工程机械。

- 树根互联IPO：若年内科创板上市，股权重估或带来一次性溢价（持股价值或增至300亿元+）。

2. 中长期驱动逻辑

- 全球化2.0战略：2025年海外收入占比目标70%，欧美市场本地化生产降低贸易摩擦风险，利润率向卡特彼勒（15%+）靠拢。

- 电动化技术壁垒：三一电动挖掘机能耗比行业低20%，专利布局超1,000项，受益全球碳中和设备替换潮。

- 服务与租赁模式：后市场收入占比提升至20%（备件销售、设备租赁），平滑周期波动，估值向服务型制造切换。

3. 技术面与资金情绪

- 股价位置：当前17元处于近两年震荡区间下沿（16-25元），年线支撑位16.5元，上方压力位20元（对应2.5倍PB）。

- 资金动向：北向资金连续3个月净流入（持股比例升至8.5%），QFII增持周期成长逻辑。

四、投资建议

- 短期策略：16-18元区间逢低布局，关注4月挖机销量数据及树根互联IPO进展。若国内销量同比转正，股价或反弹至20元。

- 中长期配置：2025年目标价25-28元（对应3倍PB），驱动逻辑为全球化份额提升+电动化利润率突破。

- 风险提示：国内地产链复苏不及预期、海外贸易壁垒升级、钢材价格反弹。

结论：三一重工是“全球化+电动化+数字化”三轮驱动的工程机械龙头，当前估值处于周期底部，海外高增长与电动化转型尚未充分定价。短期博弈国内周期反转，长期看全球份额提升及商业模式升级，若2024年业绩拐点确认，有望迎来戴维斯双击。建议作为高端制造核心标的长期持有，关注海外订单及技术迭代信号。